Finanssikriisi alkoi viisi vuotta sitten Yhdysvalloissa asuntomarkkinoiden pienenä häiriönä, jota amerikkalaiset päättäjät ensi alkuun vähättelivät. Sittemmin on paljastunut, kuinka vakavassa epätasapainossa koko maailmantalous on.
Globaali talous on kuin kaltevalla pinnalla, jossa teolliset työpaikat ja rahat valuvat Kiinaan. Kiinalaiset puolestaan työntävät sinnikkäästi teollisia tuotteita Yhdysvaltoihin ja Eurooppaan. Jotta asetelma kestäisi, etenkin Yhdysvallat tarvitsee valtavia summia rahaa valtionlainoina Kiinasta.
Kiinalaiset eivät voi odottaa paljon tuottoa sijoituksilleen, koska korot ovat painuneet lähelle nollaa. Mutta järjestely palvelee heitä toistaiseksi. Kiina tarvitsee työtä, ja sitä maa houkuttelee pitämällä valuuttansa juanin arvon ja työn kustannukset alhaalla.
Yhdysvallat protestoi järjestelyä. Yksi Mitt Romneyn häviämän presidenttikampanjan teemoista oli, että Kiina pitää pakottaa vaikka protektionismin keinoin korjaamaan juanin arvoa ylöspäin. Monien amerikkalaisten mielestä valuutan pitäisi kellua, eli sen arvon pitäisi määräytyä vapaasti markkinoilla euron ja dollarin arvon tavoin.
”Meidän näkemyksemme on, että Kiina ei varmaankaan suostu tähän, eikä se välttämättä olisi edes kenenkään etu”, sanoo tutkimusjohtaja Markus Lahtinen Pellervon taloustutkimuksesta. Kelluvan valuuttakurssin edellytys olisi taloustermein vakaa makrotalouspolitiikka, johon puolestaan tarvitaan inflaatiota vastaan uskottavasti taisteleva keskuspankki.
Kiinassa ei ole näköpiirissä tällaista poliittisesta päätöksenteosta itsenäistä keskuspankkia, ainakaan siinä mielessäkuin keskuspankin tehtävät ymmärretään länsimaissa.
”On hyvin vaikea nähdä, miten keskuspankki voisi olla uskottavasti riippumaton Kiinan kommunistisesta puolueesta. Valta on keskitetty yksipuoluejärjestelmässä poliittiselle eliitille. Siihen kuvaan ei sovi itsenäinen keskuspankki, jonka päätökset voisivat vaikeuttaa kommunistisen puolueen tavoitteiden toteuttamista.”
Jos Kiinan valuutta päästettäisiin näissä oloissa kellumaan, valuuttajärjestelmästä voisi tulla hyvin epävakaa, kun juanin arvo heilahtelisi markkinoilla. Yhdysvaltain ja Kiinan kauppasuhteisiin syntyisi ehkä entistä enemmän epävakautta.
Markus Lahtisen tutkimusryhmä kirjoitti keväällä valtioneuvostolle raportin, jossa ennustetaan rahoitusmarkkinoiden epävakauden jatkuvan edellä mainituista syistä vuoteen 2030 saakka. Työryhmä arvioi, että Kiina tarvitsee ainakin siihen asti aikaa itsenäisten ja uskottavien taloudellisten instituutioiden rakentamiseen ja poliittiseen avautumiseen.
Kiina on poliittisen järjestelmänsä epädemokraattisuudesta huolimatta palvellut maailmantaloutta viime vuosina taloudellisella vakaudellaan ja vakaalla kasvullaan. Näin ei välttämättä ole tulevaisuudessa. Seuraava iso pankkikriisi voi olla lähtöisin Kiinasta.
”Kiinasta tulee jatkossa vastaavia ikäviä makrotaloudellisia uutisia kuin tähän asti EU:sta ja Yhdysvalloista”, Lahtinen sanoo.
Ongelmana on osaltaan Kiinan kasvumalli, jossa valtion omistamat isot pankit rahoittavat valtion omistamia teollisuusyrityksiä. Komentotaloudessa on ollut helppo investoida satamiin, teihin ja rautateihin, joita vientiyritykset tarvitsevat.
Nyt malli on tulossa tiensä päähän, sillä järkeviä investointikohteita ei ole loputtomasti ja vientimarkkinat kakistelevat.
Kiinan on alkaneella viisivuotiskaudella pakko panostaa kuluttajiin ja kotimarkkinoihin. Niitä palvelevat yritykset ovat tavallisesti pienempiä ja vaikeammin hallittavia kuin teollisuudessa.
”Siksi talouskasvu hiljenee lähes vääjäämättä lyhyellä aikavälillä. Se jää alhaiseksi tosin vain Kiinan omilla standardeilla. Ennustamme maahan 5 – 6 prosentin talouskasvua, joka on hieman yli puolet viime vuosien kasvusta”, Lahtinen sanoo.
Kuka maksaa laskun?
Euroopassa ja Yhdysvalloissa talouskriisin hallinta on siirtynyt uuteen vaiheeseen, jossa keskuspankit ekp ja Fed ottavat entistä laajempaa vastuuta velkatalouksien rahoittamisesta. ekp päätti syyskuussa ostaa tarvittaessa rajattomasti kriisimaiden, kuten Espanjan, Italian ja Portugalin valtionvelkakirjoja. Fed puolestaan rahoittaa Yhdysvaltojen valtiota kuukausittain 40 miljardin dollarin velkaostoilla.
Saksan Bundesbankin pääjohtajan Jens Weidemannin mukaan ekp:n päätös rikkoo Maastrichtin sopimusta, joka kieltää rahoittamasta alijäämäisiä jäsenmaita. ekp:n tarjoama apu on tosin epäsuoraa ja ehdollista: velkakirjoja voitaisiin ostaa vain jälkimarkkinoilta, ja kriisimaan pitäisi suostua ensin talouden saneerausohjelmaan.
Ideaalitilanteessa ekp:n apua ei tarvita. Keskuspankilla on tarvittaessa pohjaton kassa ja mahdollisuus luoda uutta rahaa napin painalluksella, kirjoittamalla taseensa saataviin uusi luku, jossa on tarpeeksi monta nollaa. Jo pankin lupaus tulla tarvittaessa apuun on auttanut Espanjaa ja Italiaa lainaamaan rahaa markkinoilta aiempaa alhaisemmilla koroilla.
”Veikkaukseni on, että ihan näin helpolla ei päästä, vaan parhaassakin tapauksessa markkinat testaavat jossain kohtaa ekp:n valmiutta ostaa papereita”, sanoo Vesa Vihriälä. Hän työskentelee toimitusjohtajana Elinkeinoelämän valtuuskunnassa, joka julkaisi syksyllä analyysin eurokriisin taloudellisista riskeistä ja ratkaisuvaihtoehdoista.
Toistaiseksi on vaikea arvioida, kuinka paljon ekp:n apua voitaisiin tarvita. Tähän mennessä eurojärjestelmän ylijäämämailta on siirtynyt alijäämämaihin noin tuhannen miljardin euron verran saatavia niin sanotussa Target 2 -maksujärjestelmässä, jonka kautta rahansiirrot hoidetaan. ekp on ostanut ongelmamaiden velkapapereita hieman yli 200 miljardilla eurolla.
”Voisin kuvitella, että summat jatkavat nousuaan niin pitkään kuin epäluottamus näiden maiden talouteen jatkuu”, Vihriälä toteaa. ”Kun yksityinen pääoma vetäytyy ongelmamaista, se korvautuu keskuspankkien rahoituksella, joka näkyy maksujärjestelmän saldoina. Siihen liittyy periaatteessa myös riskiä.”
Maksujärjestelmän riskit realisoituisivat siinä tapauksessa, että jokin maa lähtisi pois eurosta. Vielä alkuvuodesta Kreikan lähtöä pidettiin yleisesti hyvin todennäköisenä. Nyt Vihriälä arvioi mahdollisuuden pienentyneen.
”Näyttää siltä, että Kreikka halutaan pitää eurossa mukana ainakin ensi vuoden syksyyn, kunnes Saksassa on järjestetty liittopäivävaalit. Saksan nykyinen hallitus lähtee siitä, että Kreikka pysyy eurossa.”
Jos Kreikka, Portugali, Espanja tai jokin muu maa joutuisi lähtemään eurosta, keskuspankille voisi tulla velkapapereista tappioita. Näin voisi käydä myös, jos maa joutuisi velkasaneeraukseen, kuten Kreikassa tehtiin maaliskuussa 2012.
ekp joutuisi tappiotilanteessa hankkimaan jäljelle jääneiltä euromailta lisää pääomaa – tai jos tämä osoittautuisi vaikeaksi, turvautumaan uuden rahan luomiseen eli ”setelipainojen käynnistämiseen”. Suomen osuus ja vastuu ekp:n pääomasta ja riskeistä on 1,8 prosenttia.
Toisenlainen riski liittyy siihen vaihtoehtoon, että eteläisten euromaiden talousongelmat jatkuvat vielä useita vuosia. Euroopan vakausmekanismin eli kriisirahasto EVM:n rajat tulisivat pian vastaan, ja hallitusten olisi hyvin vaikea puhua kansalaisilta uutta verorahaa toistuviin avustusoperaatioihin. Silloin käännyttäisiin todennäköisesti hattu kourassa yhä uudestaan keskuspankin puoleen.
Bundesbankin pääjohtaja Weidemann perustelee kielteistä kantaansa keskuspankkirahoitukseen juuri tällä skenaariolla. Se voisi johtaa 1970-luvun tavoin lopulta korkeaan inflaatioon, kun uusi raha söisi vanhan arvoa.
Vesa Vihriälä pitää inflaatioriskiä lähivuosina pienenä, koska kysyntä on Euroopassa heikkoa. Pikemminkin maanosaa uhkaa työttömyyttä seuraava hintojen lasku, deflaatio.
”Jos tilanne ei ole laantunut kolmen neljän vuoden aikajänteellä vaan ekp:n tase paisuu ja paisuu, silloin herää kysymys, minkälaisia riskejä tähän liittyy: onko tappioiden kattamiseen muuta vaihtoehtoa kuin luoda uutta perusrahaa, eli painaa rahaa?”
ekp:n setelipainojen käynnistäminen tarkoittaisi veronmaksajien kannalta samaa kuin verojen korottaminen. Vanhalla palkalla saisi ostettua aiempaa vähemmän, kun hinnat nousisivat. Velalliset hyötyisivät tilapäisesti, varsinkin jos velka olisi sidottu kiinteisiin korkoihin. Mutta pian korot nousisivat perässä, liiketoiminta hankaloituisi ja työttömyys pahenisi.
Julkiselle taloudelle vaihtoehto merkitsisi ajan mittaan yksityisen velan sosialisointia, kun pankkien ja sijoitusrahastojen velkakanta kriisimaissa siirtyisi vähitellen kokonaisuudessaan euroalueen yhteisvastuulle.
Saksalla vastuu palkoista
Vihriälä pitää kaikesta huolimatta nykyistä ehdollista rahoitustukea ja suunnitteilla olevaa pankkiunionia parempina vaihtoehtoina kuin eurobondeja, joita Ranska ja muut eteläiset jäsenmaat kannattavat.
Eurobondeista eli euroalueen yhteisistä velkakirjoista on ehdotettu erilaisia malleja. Niissä yhteisvastuuta voitaisiin rajata esimerkiksi niihin velkoihin, jotka jäävät alle valtionvelan kohtuullisena pidetyn ylärajan. Se on Maastrichtin sopimuksen mukaan 60 prosenttia bruttokansantuotteesta.
”ekp voi periaatteessa milloin tahansa lopettaa euromaiden velkapapereiden osto-operaatiot. On toinen asia, onko se helppoa, mutta jos sovimme niiden sijaan velkojen rahoittamisesta yhteisvastuullisesti eurobondeilla, periaatetta on vaikea yhtäkkiä muuttaa.”
Vihriälä karsastaa myös ajatusta siitä, että pieni Suomi sitoutuisi edes
teoriassa yhteisvastuuseen tuhansien miljardieneurojen veloista. Toimiakseen kunnolla eurobondien tulisi olla määritelmän mukaan täysin yhteisvastuullisia, englanniksi joint and several. Sillä tarkoitetaan, että jokainen maa on periaatteessavastuussa viime kädessä yksin koko velkavuoresta.
Sen sijaan ekp:n rahoituksesta Suomen osuus pysyy myös pahimmassa mahdollisessa vaihtoehdossa 1,8 prosentissa.
Myös Markus Lahtinen näkee ekp:n ”epätyypillisissä” keskuspankkioperaatioissa pitkällä aikavälillä riskin inflaation kasvusta. ekp on kuitenkin tehnyt suunnitelman siitä, miten järjestelmään pumpattu ylimääräinen raha saadaan sieltä aikanaan pois. ekp on ilmoittanut ostavansa lyhyitä kolmen vuoden velkapapereita pidempien kymmenen vuoden velkapapereiden sijaan. Rahojen tulisi siis palata keskuspankkiin suhteellisen nopeasti.
”Tässä tilanteessa riskejä pitää ottaa. Jos keskuspankki ottaa nyt passiivisen roolin eikä tee mitään, peli on sen jälkeen menetetty”, Lahtinen painottaa.
Euroalueen jäsenmailla on kummankin ekonomistin mielestä suuri vastuu siitä, mihin suuntaan talous kehittyy. Siinä missä Etelä-Eurooppa joutuu leikkaamaan palkkoja parantaakseen kilpailukykyään, Saksan pitäisi osaltaan tulla puolitiehen vastaan ja nostaa omia palkkojaan. Näin ero kilpailukyvyssä tasoittuisi ilman että Etelä-Eurooppa joutuu kuristamaan itseään hengiltä.
”Nyt on tärkeää katsoa, miten Saksa reagoi, kun Etelä-Eurooppa sopeuttaa palkkatasoaan. Tästä ei tule yhtään mitään, jos Saksa lähtee uudelleen 2000-luvun alun linjalle ja laskee palkkansa erittäin alhaiselle tasolle”, Lahtinen jatkaa.
Jos euro sittenkin hajoaa
Suomelle päätös siirtyä käyttämään eurojavuoden 2002 alusta merkitsi ensin seitsemää lihavaa vuotta, joiden aikana kansantalous hyötyi alhaisista koroista ja vakaasta kasvusta. Vuodesta 2009 on koettu neljä laihaa vuotta, ja lisää näyttää olevan tulossa.
Eurojärjestelmän kestokyky on koetuksella tulevien vuosien aikana, kun kova sopeutus jatkuu Etelä-Euroopassa. Kreikassa puhutaan jo humanitaarisesta kriisistä, jossa terveydenhuoltojärjestelmä ei kykene huolehtimaan heikompiosaisista, näköalattomuus leviää ja ääriliikkeet saavat jalansijaa. Kuinka pitkään kriisimaiden yhteiskunnat kestävät sopeutusta?
”Talouskasvu on ensi vuonna väistämättä negatiivista Espanjassa ja Italiassa”, Lahtinen sanoo. ”Sen jälkeen järjestelmää pitää rukata niin, että talous kasvaa vuonna 2014. Muuten on suuri riski sille, että järjestelmä kaatuu omaan mahdottomuuteensa.”
Valtion hajoaminen saattaisi Lahtisen mukaan edetä joko kansalaisliikkeiden kautta tai alueellisesti, kuten Espanjassa voi käydä, jos katalaanien itsenäisyystoiveet vahvistuvat.
Marraskuussa Suomessa vieraillut suursijoittaja George Soros pitää mahdollisena ratkaisuna euroalueen jakamista etelään ja pohjoiseen, jolloin etelä voisi devalvoida valuuttansa ja palauttaa siten kilpailukykyään.
Jos euroalueen kannalta pahin skenaario toteutuisi ja koko järjestelmä kaatuisi, Suomi olisi myrskyn jälkeen lähtöpisteessä – tosin kenties raskaasti velkaantuneena. Silloin katseet kääntyisivät taas Suomen Pankkiin, jonka tehtäväksi jäisi rakentaa maalle uusi uskottava valuuttapolitiikka. Vaihtoehtoina olisi liittyä johonkin uuteen valuutta-alueeseen tai rakentaa politiikka itsenäisen markan varaan.
Suomen taloudellisen menestyksen kannalta valuutan nimellä ei olisi pitkällä aikavälillä ratkaisevaa merkitystä.
”Talouskasvu on seurausta enemmänkin talouden instituutioista, kyvystä kouluttaa osaavaa työvoimaa, asettaa palkat järkevälle tasolle, tehdä hyvää finanssipolitiikkaa ja, jos meillä on oma keskuspankki, tehdä uskottavaa rahapolitiikkaa”, Lahtinen luettelee.
Viimeinen kohta olisi Suomelle kaikkein hankalin varsinkin siirtymävaiheessa, jolloin maailmantalous olisi myllerryksessä. Suomen Pankki ja sen toimintaa valvovat kansanedustajat olisivat eduskunnan pankkivaltuustossa tosi paikan edessä. Kumpikin instituutio selvisi heikoin paperein 1990-luvun alun lamaa edeltäneestä rahapolitiikasta. Nyt ne joutuisivat entistä globaalimpien rahoitusmarkkinoiden testiin.
”Suomen Pankin uskottavuutta pitäisi lähteä rakentamaan nollasta. Ruotsin Riksbanken on onnistunut hyvin, mutta Suomi ja Ruotsi olisivat eri tilanteessa. Riksbanken on rakentanut toimintakulttuuriaan ja mainettaan pitkään. Suomessa lähdettäisiin alkutekijöistä, ja siinä joko onnistuttaisiin tai ei onnistuttaisi.”
Kelluva markka voisi heilahdella markkinoilla vapaasti. Jos taas valuuttakurssi olisi kiinteä, valuutta jouduttaisiin todennäköisesti aika ajoin devalvoimaan. Rahoitusjärjestelmään ja reaalitalouden kasvuun syntyisi epävakautta.
”Siirtymävaiheen jälkeen lähtisimme luomaan jotain uutta, jos ei koko euroalueen niin ainakin Pohjois-Euroopan omaa valuuttaa, jossa voisivat olla mukana Saksa, Ruotsi, Tanska, Hollanti ja muita maita”, Lahtinen ennustaa. ”On vaikea nähdä, että näin pienellä maalla kuin Suomi olisi vuonna 2030 pysyvästi oma valuutta.”
”Yrityksemme ja rahoitusjärjestelmämme ovat Euroopassa niin integroituneita, ettei ole pysyvää paluuta sellaiseen järjestelmään, jossa jokaisella maalla on oma valuutta. Vaikka Ruotsilla on hyvät ja toimivat instituutiot, uskon että maa joutuu samasta syystä liittymään yhteiseen valuuttaan.”
Markus Lahtinen pitää todennäköisimpänä vaihtoehtona, että euroalue on edelleen koossa vuonna 2030. Edellytys kuitenkin on, että alueen integraatiota syvennetään merkittävästi. Pankkiunionin perustaminen on toimivan euroalueen vähimmäisvaatimuksista vasta ensimmäinen. Silti jo se aiheutti Ruotsissa pelkoa joutumisesta mukaan järjestelyihin, joissa maalla ei olisi sananvaltaa omien pankkiensa toimintaan.
Kun integraatio syvenee, euroalueen ja muiden EU-maiden välinen kehitys muuttuu liian epätahtiseksi. Siksi Lahtinen pitää loogisena, että tiivistyvä euroalue esittää lopulta muille EU-maille uhkavaatimuksen: liittykää euroon tai erotkaa EU:sta.
Toisaalta euroalueen tiivistyvä yhteistyö on vasta ensimmäinen askel levottomien rahoitusmarkkinoiden rauhoittamisessa.
”Viime vuosien finanssikriisi olisi pitänyt hoitaa kokonaan globaalilla tasolla. Kiinan, EU:n ja Yhdysvaltojen pitäisi pystyä koordinoimaan tekemisiään. Nyt koordinaatioon pystytään jossain määrin rahapolitiikassa, mutta ei muilla alueilla.”
Pellervon taloustutkimuksessa uskotaan, että rahoitusmarkkinoiden kansainvälinen sääntely, valvonta ja kriisinhallinta tekevät tuloaan. Aikataulu ei kuitenkaan vastaa sitä, mitä levottomat markkinat kaipaavat.
”Perusnäkemyksemme on optimistinen: globaalin koordinaation välineet löydetään. Mutta tämä ei ole viimeinen kriisi, jonka niiden puute aiheuttaa.”
